以色列創業投資發展現狀與經驗借鑒

以色列創業投資發展現狀與經驗借鑒

一、以色列的創業資本現狀

1創業投資連年攀升早在20世紀60年代,以色列就出現了創業投資活動。當時,其主要投資對象是以電子產業為代表的新興產業,最早涉足創業投資領域的是以色列貼現銀行,第一筆創業資本投資金額為8萬美元。在隨后的10多年里,由幾家創業投資公司資助的公司先后在紐約證券交易所和NASDAQ成功上市,獲得了巨大的回報,有力地促進了以色列風險資本的發展。此外,以色列政府放松了包括外匯在內的一系列政策管制,這也在一定程度上促進了以色列創業資本的發展。

1993年之前,以色列創業資本可以說是相當不足,具體表現為:(1)投入科技公司初創期的資本明顯低于投資于成熟期的數量,創業 的內涵遠遠不足;(2)缺少職業化的創業投資家以及創業投資媒介;(3)包括政府在內,主要資本投在R&D上,R&D占GDP的比重很大,但因此而產生的研發成果市場化程度又很低,導致科研與生產嚴重脫節�？梢哉f,1993年前以色列的創業投資處于萌芽階段。

以色列創業資本隨著由政府投資、市場導向的YOZAM創業投資公司1993年的成立而取得了突飛猛進的發展。截止2000年底,根據以色列創業投資協會(IVC)的調查,以色列當年籌集的創業投資已高達23億美元,而根據位于紐約的著名市場調查公司PwC金錢樹的調查報告,2000年,以色列的創業投資金額已高達3231億美元(見表1)。

由于IVC調查的創業投資單位多于PwC公司,且IVC代表以色列創業投資統計的官收稿日期:20011025

作者簡介:蘇啟林(1971-),男,暨南大學管理學院博士研究生。13

方單位,因此本文的數據基本采用IVC的結果,2001年的分析數據則主要來自PwC公司,以求更全面反映以色列創業投資的現狀。表1

1993年

IVCPwC表2國家以色列美國英國

156-以色列年度創業投資規模估計1997年727439

1998年628587

1999年16171010

(單位:百萬美元)

2000年23003231

資料來源:IVC-online,PwCMoneyTreeTM。

以色列、美國等國創業資本與GDP的比重比較

年份

1999年2000年1998年

GDP(美元)

1010

9873014030

VC(百萬美元)

1617

1025506087

VC/GDP(%)0.01610.01040.0043

資料來源:WorldBank、NVCA、CVCA、EVCA。

由表1可知,1993-2000年,以色列創業投資的發展速度非常之快,7年間年均增長率高達4687%,其中增長最快的是1999年,增長速度高達15748%。由表2可知,以色列創業投資比美國和英國這兩個創業投資發達國家更為成熟(一般而言,VC/GDP的比重越高,其創業投資就越成熟)。與此同時,以色列創業投資的平均規模也在加速上揚,創投公司數量也在不斷增加(見表3)。表3項目平均規模VC數量

2017個

以色列創業資本平均規模及數量

1996-1999年80-10040個

(單位:百萬美元)2000年200以上85個

1993-1995年

資料來源:IVC-online。

2創業資本主要投向早期階段由于世界上一些國家或地區的創業投資協會與有關的創業投資調查公司對創業資本的分類存在差異,本文為方便比較,將風險投資分為四個階段:種子期(Seed)、創業期(Startup)、擴張期(Expansion)和成熟期(Mezzamine)。成熟期包括IPO、MBO/MBI、M&A等。表4以色列歐洲美國加拿大

種子期

10%2%23%45%

以色列、歐洲與北美分階段創業資本比較

創業期

37%17%19%49%

擴張期31%37%55%3%

成熟期22%44%35%1%

資料來源:IVCA、NVCA、CVCA、EVCA。

由表4可知,以色列早期階段創業投資(含種子期與創業期)達47%,大大超過歐洲19%的水平,也超過美國42%的水平。一般而言,高技術創業公司在早期階段最需要資金支持,創業資本早期階段投入的比例越高,對高技術產業的支持力度就越大。因此,以色列較高的早期風險投資水平支撐著高技術產業的發展和壯大。!

3創業資本集中投放在高技術新興產業創業資本就全球范圍而言,主要投向于科技型中小企業,但在保守的歐洲和東亞地區以法人和金融機構為主的創業資本投向卻不盡相同。由表5可以看出,以色列創業資本的主要投向是高技術產業,其中通訊業和因特網等相關產業所占的比重接近70%,大大超過了歐洲45%、加拿大41%的水平,甚至高于美國62%的水平,這也從另外一個方面反映了以色列創業投資的成熟程度。當然,以色列創業投資過分集中于通訊業和因特網等相關產業,也在一定程度上加劇了以色列創業投資的風險 。

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表52000年以色列、歐洲與北美創業投資產業分布比較通訊業

以色列

歐洲

美國

加拿大39%21%14%22%因特網及相關產業30%41%31%19%電腦軟件及相關產業16%15%17%28%生命科學、生物制藥8%8%11%18%消費者相關產業-1%18%-其他7%14%9%13%資料來源:IVCA、NVCA、CVCA、EVCA。

4創業資本主要來源于境外以色列創業資本不同于其他國家的一個重要特點就是創業資本大部分來自以美國為主的境外。以PwC公司的調查數據為例,在2000年第4季度注冊的創業投資單位中62%注冊地是以色列;到2001年第1季度注冊地為以色列的比例則下降為56%,境外注冊地主要為美國;到2001年第2季度則進一步下降為51%。從創業投資單位的投入金額看,除1998年和2001年上半年來自以色列本地的創業資本額占44%以上外,其他年度來自境外的創業資本額均超過60%,1997年甚至達到創記錄的702%。從1997年至2001年上半年的加權平均數看,來自境外的創業資本比重達637%,由此可以看出,以色列創業投資資金主要來自境外(見表6)。而有的數據甚至支持這樣的觀點,即以色列創業投資來自于境外的比重還要大,如有雜志估計約70-80%的創業投資資金來自境外,而其中又有相當大的一部分來自于美國#。表6以色列創業投資資金境內、外比重比較

年份

境內

境外1997298%702%1998446%554%1999392%608%2000326%674%2001441%559%加權平均363%637%資料來源:PwCMoneyTree。

二、以色列創業投資所面臨的挑戰

以色列創業投資的發展水平可以說是處于全球領先地位。但是,目前以色列的創業投資也面臨以下巨大的挑戰:

1以色列創業投資開始下滑以色列創業投資總量自2000年第4季度起開始下滑,其中尤以2001年第1季度下滑幅度為最,下滑了44個百分點,但隨后的第2季度下滑幅度有所減小,為12%。其中境外的創業投資額下滑幅度較大,2000年第4季度和2001年第1季度分別下滑了31和48個百分點;來自境內的創業投資額于2001年第1季度開始下滑,下滑了39%。

以色列創業投資與美國創業投資具有極大的相似性,對建立相對獨立的以色列創業投資結構體系構成相當不利的潛在影響。兩國創業投資開始下降的時間同為2000年第4季度,下降的幅度與美國創業投資具有很大的相關性(見表7)。

表7以色列與美國創業投資下滑幅度比較國別

以色列

美國2000年第4季度-18.27%-26.56%2001年第1季度-44.26%-42.44%2001年第2季度-11.89%-12.39%

資料來源:IVConline,NVCA.

以色列雖然過分依賴以美國為主的境外創業投資資金,但以色列并不像美國、英國、德國、瑞典和愛爾蘭等國那樣對境外創業投資資金給予零稅率的優惠政策,這在一定程度上加快了

境外創業投資資金的減少。

以色列創業投資下滑的另外一個原因是以色列創業投資的國際化趨勢越來越明顯。如2001年第2季度以色列約有13%(即2800萬美元)創業資本投向美國、歐洲和東亞等高技術發達地區,且這種趨勢越來越明顯,從而導致以色列高技術產業所籌集到的創業資本呈下降趨勢。2過分依賴境外資本市場以色列創業資本的首次上市發行業務主要依賴NASDAQ、EASDAQ、AIM、TASE和倫敦證券交易所等境外資本市場,其中尤其以NASDAQ為主。據以色列創業投資協會的一項新的研究結果表明,1999-2000年各季度NASDAQ綜合指數與以色列高技術產業所籌集到的資金呈現極大的一致性,除2000年第3季度籌集資金上升92%,而同期NASDAQ綜合指數下降7%以外,兩者保持了同起同落的相似性%。該項研究成果表明,以色列創業投資業在很大程度上依賴于美國的NASDAQ市場。

以色列現有100多家創業投資企業,大部分是IT產業,在美國NASDAQ市場是僅次于北美的第三大高技術板塊。NASDAQ和其他境外資本市場曾經為以色列創業投資的快速發展提供了良好的資本環境,但隨著NASDAQ綜合指數的一路狂瀉,投資于以色列高技術產業,特別是IT產業的創業資本也越來越難以通過IPO、M&A(購并)等形式撤走資金�，F在,投資于以色列的創業投資家們正為尋找安全的資本出路煞費心思。正如以色列風險投資協會網站(IVC-online)的負責人穆德塞所說的那樣,阻礙以色列高技術發展的不是巴以沖突導致

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&的地區安全問題,而是NASDAQ市場。

三、以色列創業投資發展的經驗借鑒

雖然以色列創業投資業正面臨上述挑戰,但就總體而言,以色列發展創業投資業的有益經驗,特別是以色列政府推動創業投資發展方面的成功經驗還是值得我們借鑒的。

在創業投資的發展過程中,政府的介入是必要的,政府建立一套行之有效的促進創業投資發展的制度,將有利于推動創業投資活動的發展。這些制度包括直接金融支持以及其他的財

政促進方案等,促進資本流入急需資金的中小企業。但政府的介入必須是適時、準確的,并符

合市場經濟運作的大趨勢。以下就三個方面展開分析:

1設立雙邊R&D基金,積極參與國際創業投資以色列政府是創業投資全球化的積極推動者。為了在國際市場上搶占科技優勢,并且分享科技創業階段從起步期進入成熟期所急劇增加的市場份額和利潤,以色列政府就在本國創業投資業尚未發展的20世紀70-80年代,積極創設雙邊R&D基金(BIRD),其中最成功的是1977年與美國政府合作設立的BIRD基金�？傤~為11億美元的美以BIRD基金向被資助公司提供了50%的R&D支出,從被資助

公司收入中收取使用費。任何具有構想,發展、制造和銷售創新性產品的美以公司的工業R&D項目都可以聯合申請BIRD支持。

BIRD積極推動美以高技術公司發展具有潛力的戰略伙伴關系,參加合作的美國公司一般是受制于資金不足而具有發展和制造高技術產品潛力的公司,對以方公司一般要求是要具有領先的科技優勢,且積極參與美國公司的產品發展和商業化進程。BIRD有25%的基金投入是成功的,超過了創業投資的平均成功率。BIRD每年批準約40個新項目,平均基金規模為120萬美元,合約期為12-15個月。迄今為止,BIRD已經投入了500多個這樣的科技項目。

BIRD的發展過程說明了以色列政府早就深刻認識到創業投資的重要性,在國內尚未形成創業投資氣候時,就加強與高科技發達的美國合作,參與國際創業投資的發展過程,為以色列發展創業投資積累了寶貴的國際經驗。

2設立YOZMA基金,培育以色列創業投資市場以色列政府于1993年1月創立的YOZMA就是推動創業投資發展的成功例子之一。YOZMA是業已獲得全球廣泛認同的以色列創業投資基金,其設立的背景是:(1)1981年全球創業投資進入發展高-潮期。(2)就以色列國內情況看,缺少職業創業投資家,資金短缺,而在1988-1992年以色列處于創業期的中小企業增加了3倍。(3)1991年和1992年以色列創業投資總額分別僅為058和16億美元,尚不及西班牙1978年25億美元的水平。

YOZMA于1993年創立了YOZMAI基金,主要募集國內私人資本,經過3年的發展,YOZMAI創立了10個成熟期創業投資基金,每個基金至少擁有2000萬美元的資本金。這10個基金如今已成為以色列創業投資基金的主體。在美國、歐洲及以色列國內取得了成功以后,YOZMA又創立了YOZMAII基金,并于1998年進入了商業化運作。YOZMAII基金的主要功能是培育創業高層管理人員、制定商業策略和吸引戰略投資者參加其資產組合。YOZMAI和II基金先后籌集了15億美元,通過其構建的天使投資人、律師、會計師、顧問機構、政府部門、新聞機構和學術團體的網絡 幫助一大批成員公司通過歐美資本市場進行IPO。上面是YOZMA市場化運作的經驗示意圖

:(

政府退出的具體途徑是:(1)YOZMA投資組合的15家成員公司有8家上市退出或購并退出;(2)YOZMAI的10個成熟基金中有8家政府所持有的股份被外資或私人資本所置換;

(3)政府在退出直接融資后轉為間接操作,構建并優化管制框架,通過YOZMA)基金發起CEO俱樂部,并加強與國際一流創業投資業者的交流等。

3建立技術孵化器網絡,培育創業投資溫床政府在全國各地設立技術孵化器(TechnologyIncubators),并每年出資3000萬美元提供財政支持,每個孵化器經營10-15個處于研發階段的公司。進入孵化器的公司在孵化器內進行研究的最長期限為2年,在孵化期公司的權益結構為:50%歸投資者和創業者所有;10%留給未來比較重要的職員;20%留給以后為進入孵化器的公司提供資金的公司;20%歸孵化器所有。此外,在公司孵化期間,孵化器還擁有參與公司重大事件決策的權利。迄今為止,先后已有800多個項目得到了支持,其中70%得到外部資金的支持,50%的項目仍在運作之中。(下轉第47頁)

Riley(2001)對不對稱信息條件下市場的經濟學分析進行了詳細評述。Gibbons(1992)介紹了不對稱信息的博弈論模型分析。對逆向選擇、信號揭示和甄別的進一步介紹可參閱(MasColell,WhinstonandGreen出版,1995)的第13章。(限于篇限,本刊沒有轉載原文的參考文獻。)

注釋:

Stiglitz(1975)實際上使用的是甄別 一詞,但分析的卻是今天所說的信號揭示 。Stiglitz引用了Arrow(1973)和Spence(1973)的思想。

#Stiglitz(1977)對壟斷進行了分析。

Riley(1975)對雇主進行的魯棒(robustness)檢驗得出了與spence模型相同的均衡。事實上,Riley的想法與Rothschild和Stiglitz(1976)并不完全相同。但是,Rothschild和Stiglitz認為,該模型應該被視為消費者之間的非合作博弈。因此,他們與Spence的分析有較大的偏離 (Riley2001,p438)。

%這一不存在性(nonexistence)問題引發了一些理論研究。例如,Wilso(1977)根據可以撤銷非盈利性合同的觀點對均衡進行了不太嚴格的定義。這就使某些在其他方面可獲利的偏離變得無法獲利,也使均衡更可能發生。

&Stiglitz和Weiss還研究了道德風險,Arrow(1963)已經用這一概念描述這樣一種情況:在訂立合同之后,有關經濟主體無法觀察到另一主體的某些有關行為。

Bowles和Boyer(1988)總結了包含類似思想的大量研究。

(Bond(1982)利用在二手小卡車市場上得到的數據進行了直接檢驗,結果并不支持不對稱信息假說。Dahlby(1983,1992)利用加拿大汽車保險的綜合數據驗證了逆向選擇。在對來自一家汽車保險公司的研究中,Putez和Snow(1994)為逆向選擇和信號揭示提供了支持。ChiapporiSalanie(2000)研究的問題是:事故發生風險較高的人是否會選擇較好的汽車保險,他倆沒能為這種相關性找到統計支持。

孵化器由政府設立的首席科學家辦公室來監控這些處于研發階段的公司,審查資金的分配和使用已累積高達75億美元。目前以色列全國范圍內已建立了一個由多達22個技術孵化器構成的網絡。在這個網絡中,有1500名科學家在300多個項目中積極工作,這將為以色列創業投資基金提供發展的溫床 ,最終將促進以色列創業投資的迅猛發展。

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